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实录 | 东方金诚结构融资部总经理郭永刚主持参与存量时代地产资产证券化的实操关注点探讨

发布时间:2018-04-03

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3月28日“租售并举、产融结合”第二届中国房地产资产证券化发展论坛2018成功在沪举办!

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由东方金诚结构融资部总经理郭永刚主持,上海银行投资银行部高级副总裁陆志明、招商证券债券融资部董事兼资产证券化业务负责人董航、建纬律师事务所资深律师成沂、天风证券资产证券化总部副总经理申云伊、嘉实资本执行总监乔良参与存量时代地产资产证券化的实操关注点探讨,讨论会实录如下:


郭永刚

方金诚结构融资部总经理

非常荣幸担任主持人。在场专家都有十几年的从业经验,在ABS实践方面的经验十分丰富,接下来将会请各位嘉宾结合实践经验结合具体案例进行分享。我个人的理解,ABS可以贯穿房地产企业的全产业链。如施工阶段的供应链ABS,销售阶段的购房尾款ABS,运营阶段的CMBS、类REITs等接下来首先有请上海银行投行部高级副总裁陆总分享一下上海银行在ABS实践方面的经验。

陆志明

上海银行投资银行部高级副总裁

谢谢主持人,谢谢主办方,我是上海银行投行部负责资产证券化这块的这次会的主题大家都落实到实际操作上面,结合我们在业务操作当中的感想和大家做一点分享。首先简单介绍一下上海银行投行的团队,我们团队成立的时间在银行里面算比较早的。我们在2015年的时候就组建了资产证券化的团队来做资产证券化的业务这个业务是去年1月份开始大规模发展,我们这个团队一方面有一些传统的银行间市场做ABN或者CMBN的业务有些业务是由银行主导,资金方也来自于上海银行,项目的主导性会强一些;有些项目也是和券商资管合作的项目,我们的主导性会弱一些。2017年,我们在上海银行传统的住宅这块,包括尾款和供应链,还有CMBS,我们都参与也都投资了。银行间市场我们也在推,这块我们今年也是重点方向目前也有CMBS和合作的尾款项目在推,在业务推行过程当中,大家都有这个经历:在做这个业务过程当中大家感觉现在压力最大的来自于资金方,现在这个市场上尤其是像尾款,市场投资人的范围说实话现在越来越小。举个简单的例子,去年我们发过两单尾款项目,发行情况最后达到了预期,我们行投了两个亿,14个亿是银行卖掉了。后来我们也做了一些尾款项目,到今年以来,整个投资的群体我感觉进一步的缩小了。现在销售压力是比较大的,其中有一些项目是我们做财务顾问。不是我们主推的,有些现在想通过我们来卖,从目前的情况来讲,所有的投资团队,包括券商都关心这个问题。我们上海银行自己做了很多项目是我们自己投的。我觉得政策上目前来说地产类我们现在做的也就是供应链这块,目前国家的政策还比较支持。现在给大家分享一下,我们的项目因为发挥银行优势,以投代销,这部分会充分利用银行的自身优势。如果你要发行,银行给过桥资金,中间会做一些销售推广,后端我们也会做一些投资供应链从银行投资的角度来说,我们现在只能做前20左右的开发商。现在市场的供应链ABS项目,我觉得这种模式和在座的包括券商,今年有些项目我们上海银行做的方向,我们行里面能做能投的,项目的包容程度高一些,如果是纯粹销售,难度比较大。其他方面除了投资人以外在银行间市场今年机会比较多,在座的都是开发商、券商,我想可以跟我们上海银行在这方面多合作。

郭永刚

方金诚结构融资部总经理

感谢陆总的精彩分享刚才董总也做了主题演讲,借这个时间让董总分享一些干货。讲讲实际操作案例,分享大家最关心的问题。

董航

招商证券债券融资部董事兼资产证券化业务负责人

接着前面讲到CMBS和供应链的情况。刚才陆总也讲到了,市场还是很大的,从现在的角度来讲,对地产企业而言,在证券化领域就想找这种复制性很强,受政策冲击较小的资产来做,并且保持期限不要太长。这样的一个总体的思路,关于今年的REITs,对于好的物业来说,未来还是有很大的机会。第三个对于地产企业,供应链金融是力推的一个方向,但是需要注意,今年在市场投资人的眼里,前20前30的供应链产品比较好。所以除了一个主导思想以外还有一个很深的认识,从招商证券的角度来看,我们在证券化领域,包括我们的团队,一直在这个行业内在耕耘,去年是排第二,2015年2016年都排第一,现在客户中积累了大量的像陆总这类投资人。包括像江苏银行,上海银行等等这些都非常积极参与PRE ABS投放的银行,在后端的销售,现在客户转换为投资的群体转换率是非常高的。今年我们在这样的一个背景下希望大家能早点决策,不要犹豫。尽可能先把批文拿到,拿到之后尽可能找好的发行时机。今年不要犹豫,赶紧开始做,今年的ABS市场和ABN市场,两个市场今年会不会有太大的增量不好说,但是至少不会差。尾款建议谨慎为主,因为涉及到很多问题,这部分建议慎重为主。以CMBS和供应链,我们对于整个房地产资产都有操作过,为什么选择CMBS和供应链呢,我们觉得很契合市场背景和房地产企业的特点。

郭永刚

东方金诚结构融资部总经理

谢谢董总的分享。董总建议今年这个市场让大家不要犹豫。尤其是房地产开发企业,要当机立断。争取早日拿到批文,择机发行。接下来由建纬律所的成律师给大家做经验分享。成律师呢一直致力于在不动产领域的法律研究和实践,经验十分丰富,有请成律师。

成沂

建纬律师事务所资深律师

各位嘉宾下午好,我是上海建纬律师事务所的成沂,早上包括下午很多大咖都说了资产证券化的一些热点问题,因为我们所是一个长期专著于不动产的律师事务所,在资产证券化领域是一个新兵。今天下午讨论的话题叫做存量时代资产证券化的操作要点。资产证券化最重要的是什么?肯定是资产的质量问题,在存量时代,资产的质量决定了是不是能够顺利发行,是不是能被投资者认可。刚才董总也说了,发行的时候投资者是关键的。在存量时代,我想各位都清楚,如果你要发一个很好的项目,现在有一个好的途径,发现价值低洼的资产收购过来,这样你才可以通过REITs或CMBS的产品设计发行出去。在选择这些资产的时候,存量资产有很多法律问题。


我自己以前操作过一个项目,也是在上海比较有名的,就是一个写字楼。当时这个楼本身是宾馆的性质,我们要把它改成一个写字楼,收购的过程中就发现有几个问题。因为它的时间比较久,所以他会在面积上都会有误差,这个在尽调的时候是需要注意的。这个面积将影响它的收购价格,我们在做存量资产的时候就会碰到这个问题。第二个收购过来以后,本身可能它是一个酒店性质,你要把它改成写字楼,这样就涉及到规划的变更,包括未来你要把它装修成一个写字楼的报建的过程。是装修还是改造,涉及到的程序,如果你在做前期工作的时候没有注意的话,对投资人来讲是会有影响的。在存量时代我们在做资产证券化的时候,合规性的问题在前端就要有一个注意,这方面可能会影响未来的评级,以及后面的产品发售的问题。所以我们说在存量时代的不动产的资产证券化,它的法律合规性要放到更远,从前端就要关注。这个就是我今天对这个话题的一个小小的想法,谢谢大家。

郭永刚

方金诚结构融资部总经理

感谢陈律师专业的分享。天风证券申云伊申总也在REITs、CMBS、ABS产品方面有着丰富的经验,有请申总结合她的实际操作中的方案设计以及尽调的关注重点给大家做分享。

申云伊

天风证券资产证券化总部副总经理

大家好,我是天风证券资产证券化总部的申云伊,很荣幸来这给大家做一个分享汇报。我们资产证券化总部是在2016年5月份搭成的,成员是之前从恒泰包括国开、中信证券过来的。我们做不动产特别是REITs和CMBS上面经验非常多。非常感谢大会组织者给这个机会,讲一个实操过程当中,交易结构以及尽调方面注意的一些东西。主要是从咱们的融资人,房地产商的角度来说。如果咱们觉得这个产品很好,要尝试做REITs和CMBS的话,要考虑的第一个问题就是如果做REITs的融资规模会比较大,因为它处置上没有任何限制,CMBS就特别看中这个主体,做REITs还有一个特别大的限制就是税。


体现在什么地方呢?很多的物业看起来很好,但是他可能不是在一个单独的公司里面,可能有别的一些物业,这种情况下需要做剥离,剥离就需要很高的税。他建成时间可能很长了,十年前建成的,这个时候你要做REITs的话有一个转让,转让里面有很高的所得税,有被征收所得税的可能,这些就是在前期方案设计的时候就要跟客户以及融资人都要充分考虑。除此之外做REITs会有税务成本,做CMBS完全没有税务成本,做REITs不需要过桥,做CMBS需要过桥的,有过桥成本在里面。所以这些都需要考虑的,现在因为资管新规的出台,之前都是用私募基金加委贷的形式,现在很多都是用私募基金加信托的模式,信托现在又比较贵,所以市场上已经有产品直接用私募基金放股东借款的方式,这些是在不动产的CMBS和REITs里面考虑交易结构的时候需要注意的一个点。在尽调的时候我们券商包括客户也是需要配合做很多的工作,而且在交易所的法规层面要求比以前更加严,以前可能没有各个券商不同后台的合规以及风控方面的要求,现在就已经在交易所的存续期以及报告披露的规定上面做了明确的要求。比如说咱们这个楼,租户、合同有多少?尽调比如说200份以内的租户就全部需要市场尽调,1000户就抽样做尽调,都是在审核阶段就需要做沟通和说明的。前期也要把工作量考虑进去,做充分的准备,包括刚刚成律师提到的一些受限以及产证的一些使用年限等,还有一些加建,这些都是在实操当中需要注意,以及需要客户注意的事情。


我非常同意刚才各位嘉宾分享的观点,咱们要做真的是要趁早做决定,因为现在的宏观市场资金容量不是特别放水的时代,已经有点收紧了。所以还是早做决定比较好,早点开始进行现场阶段的工作。在资产类型的选择上面,除了供应链和CMBS,对于主体没有那么优质的企业来说,他如果有位置非常好的楼做这个REITs的融资还是非常合算的。我们现在就有在推像上市公司,同时还是高科技上市公司,因为它自己有所得税的优惠,就非常适合拿来做类REITs的融资。在银行的投资者层面来看,他们也会觉得比较有保障有信心。所以对银行的中后台内部的审批上来说,我们现在看到的基本上都还是比较受欢迎的产品类型。

郭永刚

方金诚结构融资部总经理

谢谢申总,很详细的介绍了目前操作当中的方案设计和一些尽调过程中关注点要点。下面有请嘉实资本执行总监乔良总,他也给我们带来了具体案例的分享。有请乔良总

乔良

嘉实资本执行总监乔良

感谢主持人,感谢主办方,给大家讲一下嘉实的案例。我来自于嘉实资本,房地产相关的类REITs,CMBS,购房尾款等,就刚才各位提到的,市场情况下,资金链是往上行,未来短期内大家不是那么乐观。要抓紧去做,申报,递交材料,在实践中,操作的时候,各类资产,CMBS,类REITs,我觉得这个存量时代的关注点可以展开一点。上午我看清华大学的教授讲,这个模式可以稍微大一点,往前延伸一点,现在市场大家都在做PRE REITs,这个模式可以往前走一点,退出可以用一个类REITs。这是给整个模式做了一个退出解决方案,PE加REITs。实践当中有技术要点,首先是交易结构的问题。在产品尽调过程中,一个是法律的,成律师也说了,实际操作中发现有各种各样的实践问题。面积有偏差,特别是年代稍微久一点的物业,涉及到资产能不能落实。


上海的八号桥是轻资产,二房东。因为历史比较久,我们做项目的时候要把历史上所有的租约一手一手的回溯,它是合法合规的。这个项目还是很好的,合规性也非常好。本身证券化产品做的时候有一个现金流,不管是类REITs还是CMBS,它实际上是对未来现金流的预测,这个未来现金流的预测到底准不准,和相关的中介机构做的时候会讨论,他们会有专业意见,我们也会有我们的判断。一个是针对它的历史的回溯,其实有两块,一个是收入一个是成本。写字楼之类的还好,这种商业用的有很多租约,每个租约都不一样,比较稳是可预测的。有些物业刚经营一两年,这个其实是依赖于我们的专业判断的。根据目前市场的评估水平,要有一定的余量保证安全度,另外还有一些成本怎么看的关系。经营成本,经营物业有几块,能源能耗,相关税费,每个成本是怎么样的,是不是一个固定的成本。应该细化的。中国的人力成本每年增幅是很高的,简单的来说两个,一个是整个的交易结构在现有的框架下,既有约束的条件下,满足融资的需求,额度是怎么样的。第二在实践操作过程当中关注一些细节,还有现金流预测,跟相关的机构进行沟通。他们给一些专业意见,最后实现更好的销售。基本上这就是这么大概的过程。

郭永刚

方金诚结构融资部总经理

谢谢乔良总,从八号桥项目到二房东,包括现金流的预测做了比较详细的分享。也希望给大家提供一些参考,刚才各位专家也提到了资金的问题。大的环境,也给了一些建议。接下来请教各位专家,针对弱主体强资产这种情况有没有好的建议。

陆志明

上海银行投资银行部高级副总裁

郭总说的相对靠后的开发商是这样的,刚才几位嘉宾都说的很详细了,可能就看资产的情况,一些相对靠后的开发商有没有一些相对比较优质的资产。尤其是商业物业,如果做成CMBS或者CMBN的债券形式,其实现在的主要投资人还是银行,中国的银行毕竟长期以来还是以债权式为主,让它短期内完全按照新的方式去做还是有点难度的。尤其是现在更加倾向于债权的模式。我自己切身的体会来说,前段时间刚刚和高禾合作了一单,争取到了一部分额度,最后还是被卡掉了。我也经历了一连串的打击,后来我还动用了我们部门领导去做工作,目前来说,就我自己的感受可能也不太全面,但是做CMBS,从投资人的角度更容易接受。如果做银行间市场的,从目前和协会的沟通情况来说,口径没有什么变化,物业具体有多好呢,简单的行业标准吧,也不是特别复杂的,有很多指标的,简单的衡量标准,如果这个物业在主流的,像上海银行,找ABS或者ABN都是比较低的,咱们开发商也看一个性价比,它不是3+3的模式,它直接给你做18年,15年,利率有些还不是特别高,甚至有些还要低,因为我们自己做这个业务的时候我们也经常去把行里面的资产包括其他行的资产都拿出来看一下,目前来说没有特别大的竞争力,这个也是客观现实,目前咱们如果是主体相对弱的情况,用这个CMBS的方式去做还是比较可行的方案。


另外一块就是刚才咱们几位也说了,供应链这块,还是受制于主体的情况。供应链一般都是共同债务确认,这个从某种意义上来说还是看主体信用。如果达到了的话其实也不太好说,可能有个案,总体来说还是比较困难的。今年的重点相对中小型开发商重点是商业物业,尤其是北京、上海、深圳的开发商,它是有相对比较好的优势的。这块重点考虑做一下。

董航

招商证券债券融资部董事兼资产证券化业务负责人

这是一个比较有意思的问题,排名靠后不代表好或者坏,这是体量问题。对于体量不是特别大的开发商,我们建议商业物业比较好,陆总前面讲了关于商业物业的问题,银行的偏好是AAA的,陆总讲的产业化怎么做,要找到能承受风险的人。这个也是我们一直以来做的事情。CMBS靠的是主体信用,供应链也是靠主体信用。作为一些弱主体,AA或者AA-的主体,你可以考虑做权益型产品。你要找到能承受价格波动的客户。我们身边围绕了一群这样的投资人,我们对于体量没有那么大的开发商来说,更好的优质的商业物业一定是未来很好的投资的主体,总体而言,风险虽然有,你找到承担风险的人就好了。

成沂

建纬律师事务所资深律师

刚才两位专家都非常专业的从资金端来讲这个问题,我觉得小开发商应该怎么做ABS,其实前面也有提到,资产证券化最重要的是资产本身的质量,小的开发商没有很强的主体信用,他只能去靠他自己手上的优质的资产。刚才乔总也提到,现在很多的PRE ABS,在做ABS之前是不是小的开发商可以考虑把自己手里头比较好的商业资产、物业先包装一下,所谓的包装就是说在权属上要做一个切分。


之前我这边有做过一个项目,开发商不是很大,但是他在南京有很好的写字楼物业。当时要发REITs,他们因为手底下有很多的住宅还有一些写字楼在管,他们同时也想要物业费的ABS,去交易所的时候就会问,你做REITs的时候,租金怎么有一个明确的区分。在实操的时候会碰到具体的问题,总的思路刚才两位也有说,小的开发商不代表没有好的资产,你的资产在哪里,怎么做一个前期的包装。从法律层面也好,财务层面也好,去做一个让它更适合于日后发行ABS,做这样的一个动作,这也是我们中小开发商可以考虑的一个问题。这是我对这个问题的一点小的想法。

申云伊

天风证券资产证券化总部副总经理

我觉得各位都说的非常充分了,我就只说一个小点,可以用做一个初步的衡量判断,主体AA,如果主体没有AA的话基本上CMBS就不用考虑了。只要往类REITs的上面去做一个考量。当然这是一个大多数的情况,可能也有极个别的可以找券商朋友再去仔细的咨询一下。


还有一种像物业费,如果期限不是特别长,三五年的这种,其实可以找外增信的。因为CMBS和类REITs的产品产品期限都拉的特别长,主要是为了现金流做大优先级规模。其实它实质上只有三年,会有流动性的支持,市场上的外部机构没有人可以做流动性支持的。所以只有像物业费这种,如果说小一点的开发商可能不到2A,或者2A做一个外部增信,还是可以做一个担保机构的。

乔良

嘉实资本执行总监乔良

刚才各位都讲的比较全了。从设计或者是找合作伙伴,咱们从股权架构上怎么样找一个很好的,愿意和你合作的,利益绑定的。这类市场确实很挑战,但是也不是不可以做,如果你真的愿意让出部分权益的话,基本上主体比较弱,可以找别人合作。

郭永刚

方金诚结构融资部总经理

感谢各位嘉宾的精彩分享,我是来自于国内主要信用评级机构之一的东方金诚。实践中,ABS的评级工作需要前置,但评级报告完成却是在各个中介之后。所以我的发言留到最后,关于ABS评级关注要点明天会有比较详细的讲解。我个人的观点是希望在ABS这个领域,包括投资人、评级的角度能有一些思想上的转变,如何从现金流和资产的角度去关注项目,实现脱离主体信的评价。当然,不是说完全不去考虑主体,比如在REITs和CMBS当中,好的运营商,好的服务商,能够保障基础资产现金流的稳定性和增长性。好的产品方案设计也是我们比较关注的重点。我们也希望与企业、业内同仁共同努力,推动整个ABS市场或者是REITs有更好的发展。再次感谢各位嘉宾的精彩分享。谢谢大家。