受访人：东方金诚首席宏观分析师 王青    高级分析师 冯琳

M2是广义货币供应量，它和我们的另一个重要金融指标社会融资规模是一体两面，本质上代表了金融体系对各类经济部门提供的资金支持。今年2月末，M2余额达到299.56万亿，估计3月末就会突破300万亿。除了绝对规模外，判断M2对我们经济运行的意义，主要是看它的增速。

2月末M2的同比增速是8.7%，这个增速要略高于当前实际GDP增速加物价增长水平，或者说略高于名义GDP增长水平。这意味着现阶段金融体系对宏观经济的资金支持力度比较高，有利于推动经济回升向好和居民收入较快增长。在当前经济有待进一步修复、物价水平比较低的背景下，这也是宏观政策逆周期调节发力的一种体现。

从统计角度上看，M2主要由各类存款构成，主要包括三大项，也就是居民储蓄存款、企业存款和公积金及医院、学校等机关团体存款。其中，居民储蓄存款占比最高，接近一半（2023年末为48.2%），而且2017年以来呈现占比上升趋势；其次是企业存款，占比约28%左右，近年来有小幅下降趋势，而公积金及机关团体存款占比在13左右%，整体保持稳定。

这300万亿存款来自哪里？从金融的角度来讲，存款是由贷款派生的，也就是说存款和贷款本质上也是一体两面。它们的直接来源有两个：一是央行增加基础货币投放，当前主要是央行通过MLF（中期借贷便利）以及各类结构性货币政策工具，向商业银行提供贷款；二是央行实施降准，这会导致货币乘数增大，也就是单位基础货币在存、贷循环过程中能够最终产生的货币总量在增大。各类贷款增加会推动存款同步上升，M2就是基础货币和货币乘数的乘积。就其本质而言，M2增加的背后是经济规模扩张、各种实物资产货币化，进而导致需要的货币量随之增长。

300万亿的M2规模确实很大，2023年末M2与GDP的比值达到231.9%，也处于比较高的水平。那么这是否意味着货币超发了？我们认为主要看这些货币是不是引发了高通胀现象。统计显示，过去20年我国年均CPI涨幅是2.4%，处在公认的3.0%温和通胀水平的下方，其中仅有4年涨幅超过3.0%。这意味着尽管过去一段时间M2增速比较快，规模比较大，但没有引发高通胀现象。

往后看，我们认为因M2规模比较大引发高通胀的可能性也不大。主要原因有两个：一是判断M2对通胀的影响，不仅要看规模，更重要的是看增速。实际上近两年M2的平均增速是10.8%，与之前10年的平均增速相比没有变化。

二是通胀背后有多种原因，包括货币超发、商品和服务供应不足、需求过热，以及长期较高的财政赤字率等。也就是说货币超发可能引发通胀，但不是必然引发通胀。其中，如果超发的货币涌向了商品和服务市场，那就会出现物价快速上涨现象；反过来，如果货币增发与经济增长的需求基本匹配，而且在更多地推动土地、房产等实物资产的货币化，流向商品和服务市场的规模比较少，就不会引发高通胀。这也是为什么过去相当长一段时间，我国M2增速一直比较高，但并没有引发高通胀的原因。

我国宏观调控的一个重点就是要管住货币总闸门，严防货币超发引发高通胀。这是过去20年我国CPI同比平均保持在2.4%这个温和水平的根本原因。

在当前物价水平偏低的背景下，政策面的重点是强调将M2增速控制在实际经济增速和目标物价涨幅之和的附近，推动物价水平温和回升，而管住货币总闸门的基本原则没有任何变化。这也意味着尽管300万亿的M2规模很大，但不会因此引发高通胀现象。

我们说资金“空转”，主要是说资金没有流向实体经济，而是在金融系统内部流转，通过加杠杆做同业等方式进行套利。应当说，在2017年金融严监管之前，一些金融机构确实存在一定规模的乱搞同业、乱作表外业务、乱加杠杆等现象。但以2018年“资管新规”出台为标志，资金“空转”套利现象已受到有效整治。从具体金融指标来看，2017年之前的5年，银行表外业务中的委托贷款和信托贷款占新增社会融资规模的16.6%，而2023年的占比仅为0.5%，之前4年一直在减少。这也就是说，当前并不存在明显的资金“空转”现象。监管层也一直注重这方面的严监管，基本上是“露头儿就打”。

关键是用好增量、盘活存量。刚才我们说过，M2统计的是存款，而存款与贷款本身是一体两面。用好增量方面，首先，新增货币供应量或者说新增贷款要重点流向科技创新、小微企业、绿色发展等国民经济重点领域和薄弱环节，也就是做好五篇大文章。我们看到，近期央行设立了5000亿规模的科技创新和技术改造再贷款，就是要引导商业银行加大对中小型科技企业的支持力度。我们估计，以后这方面的政策工具还会增加。

盘活存量方面，主要是将之前沉淀下来的、效率比较低的贷款，通过债务重组、资产证券化、到期收回等方式，投向其他领域。例如当前推进地方债风险化解，就包括将一些城投平台的低效存量贷款置换出来，投向科技创新、绿色发展等领域。这能在贷款或M2增速相对较低的背景下，更好地支持实体经济高质量发展，而且还能有效遏制潜在金融风险。