受访人：东方金诚研究发展部高级副总监 白雪

我们认为，9月核心CPI反弹并不影响美联储渐进式降息步伐，11月会议美联储将降息25个基点。

一方面，9月CPI数据显示美国通胀水平延续向下已超过6个月，且核心通胀中的权重最大的房租价格也在下行通道，去通胀进程总体较为顺利。而9月核心CPI增速反弹主因运输和医疗价格、二手车价格的推动作用，尚不足以形成“再通胀”的基础。

另一方面，从美联储当前更为注重的就业数据表现来看，受飓风以及波音公司罢工等影响，10月非农新增就业数据大幅疲软，但即使排除飓风、罢工以及调查回复率偏低等数据“噪音”等短期因素，从3个月新增就业平均值趋势、就业结构、失业人数、职位空缺数以及劳动参与率来看，美国就业市场依然延续温和降温的态势。

由此，在二次通胀风险偏低以及就业放缓的背景下，预计美联储11月仍将继续降息25个基点。

近期公布的各项指标显示，美国经济和就业延续温和放缓，但总体看仍有一定韧性，同时通胀下行出现阶段性反复。结合近期美联储官员的表态来看，我们认为年内剩余的两次会议（11月和12月）各降息25bp是大概率事件，单次再降息50bp的可能性非常低。展望2025年，若美国经济确认软着陆、并且触底回升，同时通胀仍未能降至美联储2%的政策目标，则不排除降息节奏可能放缓、甚至暂停降息的可能性；但同时，也不排除美国经济无法实现软着陆，出现一定程度衰退及失业率显著上升，美联储加快降息步伐的可能性。这意味着后续美联储将采取何种降息节奏，目前仍存在较大不确性。

不过，考虑到在当前高利率环境下，美国经济总体易下难上，通胀趋势性回落，我们认为，渐进式降息依然是美联储政策操作的大方向。在不发生重大冲击前景下，美联储利率下调幅度将以中性利率为目标，当前市场普遍估计美国中性政策利率在2.5%左右。

对外加征关税将导致进口商品价格上涨，令相关生产成本，尤其是下游制造业的成本面临更大的压力增加，最终传导至消费品价格，引发通胀上行风险。

对内减税政策（包括对企业以及个人），将增加中低收入者的可支配收入，刺激消费，同时刺激企业投资，从而拉动内需，但也面临着刺激通胀，以及预计大幅推高财政赤字的风险。

限制移民方面，特朗普的严格的移民政策可能会减少美国经济中潜在劳动力供应，导致劳动力短缺，从而带来劳动力成本的上升，进一步推高通胀。根据相关研究，在驱逐130万移民的情境下，预计将推高美国CPI通胀约0.35个百分点。

由此，特朗普经济政策组合总体上看将推升美国通胀压力，加之其政策必然会导致财政大幅扩张，这可能会导致美联储在进行货币政策决策时更加谨慎，降息步伐可能会放缓。但由于短期内美国经济总体来看易下难上、通胀仍处于趋势性回落状态，加之新政府的政策效果需要在长期得以体现，我们认为并不会对美联储货币政策的整体方向造成本质影响。

特朗普胜选后，极有可能延续并深化其减税政策。在企业税收方面，可能会进一步降低企业所得税率，这将减轻企业负担，从而吸引更多资本回流美国，刺激企业投资和扩大生产；同时，特朗普也计划通过将关键供应链带回美国等措施，推动制造业回流美国，这对于企业尤其是美国制造业和能源企业等是重大利好。

从对美元汇率的影响上看，由于其移民与关税计划将刺激通胀，而减税和放松管制会在一定程度上刺激经济增长，以及特朗普贸易政策将导致被加征关税经济体货币贬值，总体上看将推动美元走强。美元升值将对新兴市场经济体，特别是依赖美元融资的国家产生负面影响，加剧其本币贬值、融资及偿债压力，并引发因资本外流而导致的资产价格与金融市场动荡风险。